ჩობანის დაბალი ზრდის ბიზნესი ფასიანია ჰიპერ ზრდისთვის

სავარაუდოდ, ჩობანი (CHO) მალე გამოვა საჯაროდ ჭორებით 10 მილიარდი დოლარის ღირებულებით, რაც აქციას არამიმზიდველ რეიტინგს მოუტანს. თხუთმეტი წლის წინ, ჩობანიმ შეცვალა იოგურტის ბაზარი უფრო მიმზიდველი ბერძნული იოგურტით, მაგრამ ამ შეფასებით, მე ვხედავ, რომ 79%-იანი მინუსი ჩნდება.

ამ მოხსენების ძირითადი პუნქტები:

• ველოდები, რომ ინვესტორები დაკარგავენ ფულს ჩობანის IPO-ში 10 მილიარდი დოლარის ღირებულებით.
• ასეთი შეფასების დასაბუთება მოითხოვს 2026 წლისთვის შემოსავლების ოთხჯერ გაზრდას, რაც უტოლდება აშშ-ს იოგურტის მთლიანი მოსალოდნელი ბაზრის ~51%-ს. ცნობისთვის, ჩობანის ბაზრის წილი 20-ე კვარტალში 3%-ს შეადგენდა.
• საერთაშორისო შესაძლებლობები არსებობს, მაგრამ თავად ჩობანი ამბობს, რომ არ არის განლაგებული, რომ უახლოეს მომავალში გამოიყენოს ისინი.
• ვფიქრობ, ჩობანი უფრო ახლოს ღირს $ 2.1 მილიარდი იმის გათვალისწინებით, რომ ბერძნული იოგურტი აღარ არის დამაბრკოლებელი მაღალი ზრდის პროდუქტი და კომპანიას ემუქრება ინტენსიური კონკურენცია ახალი პროდუქტების ხაზებში, მათ შორის იმ საცალო ვაჭრობისგან, რომლებიც მის პროდუქტებს ავრცელებენ.
• მიუხედავად მისი წამყვანი ბაზრის წილისა, ჩობანის ძირითადი შემოსავალი უარყოფითი იყო 2019 და 2020 წლებში და კონკურენტული ზეწოლა, სავარაუდოდ, შეინარჩუნებს ძირითადი მოგების დაბალს წინსვლაში.

ჩობანი უნდა აიღოს აშშ-ს იოგურტის ბაზრის 51% IPO-ს შეფასების გასამართლებლად

ჩემი აზრით, ჩობანი უხეშად გადაფასებულია 10 მილიარდ დოლარად. როდესაც ვიყენებ ჩემს საპირისპირო დისკონტირებული ფულადი ნაკადების მოდელს, რათა გავზომო ბაზრის მოლოდინები მომავალი მოგების ზრდის შესახებ, რომელიც საჭიროა ამ IPO-ს შეფასების გასამართლებლად, ვფიქრობ, რომ ბაზარი ძლიერ აფასებს ჩობანის ბიზნეს პოტენციალს.

მაგალითად, მოსალოდნელი მოგება მოითხოვს, რომ ჩობანი დაიკავოს 51 წელს აშშ-ს იოგურტის პროგნოზირებული ბაზრის ~2026%, ამჟამინდელი 20%-დან. ცნობისთვის, Yoplait-ის 25% 2011 წელს არის ყველაზე მაღალი საბაზრო წილი, რომელიც დაფიქსირდა შეერთებულ შტატებში, რაც 51%-ზე ნაკლებია 2026 წელს და Chobani-ის აქციები მნიშვნელოვან კლებას ინარჩუნებს.

დიაგრამა 1: ჩობანის ბაზრის წილი ნაგულისხმევი ბაზრის წილი 2026 წელს

წყაროები: Research And Markets

ჩობანის შეფასების შესახებ დაწვრილებით დეტალებს ვაძლევ ამ ანგარიშში მოგვიანებით, მაგრამ ჯერ მე ვაფიქსირებ იმ ძირითად დაბრკოლებებს, რომლებიც ნაკლებად სავარაუდოა, რომ ჩობანი მიაღწიოს ბაზრის მაღალი წილის მოლოდინებს, რომლებიც გამოიხატება მის მიერ გავრცელებული IPO-ს შეფასებაში. მე ასევე განვიხილავ რა შეიძლება იყოს ჩობანი ღირებული ზრდის უფრო რეალისტურ სცენარებში.

ბაზრის პოტენციური წილი შემოიფარგლება ბერძნული იოგურტით

რა თქმა უნდა შთამბეჭდავია, რომ ჩობანი აიღო ბერძნული იოგურტის სეგმენტის თითქმის ორმოცდაათი პროცენტი, რის შედეგადაც ფლობს აშშ-ს იოგურტის მთლიანი ბაზრის 20%-ს. ბერძნული იოგურტი ამჟამად შეადგენს აშშ-ს იოგურტის მთლიანი ბაზრის ~52%-ს. 

რეალურად, ჩობანი ვერასოდეს მიაღწევს მონოპოლიას ბაზრის რომელიმე სეგმენტზე, თუ არა სხვა მიზეზით, გარდა კონკურენციისა და ანტიმონოპოლიური კანონებისა. ამ შემთხვევაში, მეტი მომხმარებლის მოგება ნიშნავს არაბერძენი იოგურტის მჭამელთა გარდაქმნას ან არაბერძნულ იოგურტად გაფართოებას. ორივე მარშრუტი უფრო რთულია, ვიდრე კონკურენტების მომხმარებლების უბრალოდ კონვერტაცია უკვე ბერძნული იოგურტის სეგმენტში.

ჩობანი ძირითად პროდუქტში ზრდის შესაძლებლობებს ეწურება

თავის S-1-ში ჩობანი ასახელებს შემოსავლების შერწყმულ წლიურ ზრდას (CAGR) 19%-ს 2010 წლიდან 2020 წლამდე, რაც შთამბეჭდავია. თუმცა, ზრდა დაიწყო დაბალი ბაზიდან. თუ პერიოდს გადავიტანთ რამდენიმე წლით წინ 2013 წლიდან 2020 წლამდე, ჩობანის შემოსავალი CAGR იყო მხოლოდ 3.5%. წამყვანი საბაზრო წილით და ათწლედნახევარი ოპერაციით, ჩობანი ახლა უკვე სრულწლოვანი მოქმედი კომპანიაა, ნელი ზრდის ტემპებით. მომავალში, აშშ-ს იოგურტის ბაზარი, სავარაუდოდ, გაიზრდება მხოლოდ 2.9% CAGR-ით 2026 წლისთვის.

ნელი მზარდი, სექსუალურ კომპანიაში არსებითად ცუდი არაფერია, გარდა იმ შემთხვევისა, როდესაც ამ კომპანიის IPO-ს შეფასება გულისხმობს ორნიშნა ზრდის ტემპს.

საერთაშორისო შესაძლებლობა დიდია, მაგრამ ჩობანი შიდა კომპანიაა

საერთაშორისო გაფართოება, რა თქმა უნდა, წარმოადგენს ჩობანის ზრდის შესაძლებლობას, რადგან S-1-ის მიხედვით, იოგურტის გლობალური ბაზარი ამჟამად $90.7 მილიარდი ღირს. თუმცა, ჩობანი აღიარებს, რომ ამჟამად არ არის პოზიციონირებული გლობალურ ბაზრებზე გაფართოებისთვის. მისი S-1-დან (ხაზგასმით დამატებულია), ”ინკრემენტული საერთაშორისო გაფართოება არის დიდი შესაძლებლობა და შეიძლება იყოს მნიშვნელოვანი ზრდის მამოძრავებელი მთელი ჩვენი პროდუქტის პორტფოლიოში გრძელვადიან პერსპექტივაში. უახლოეს პერსპექტივაში ჩვენ ველით, რომ ყურადღება გავამახვილოთ ჩრდილოეთ ამერიკასა და ავსტრალიაზე".

მართლაც, ჩობანის გაყიდვების 91% იმ ცხრა თვეში, რომელიც დასრულდა 25 წლის 2021 სექტემბერს, ჩრდილოეთ ამერიკიდან მოვიდა. ცნობისთვის, ავსტრალიური იოგურტის ბაზარი, ჩობანის სხვა ფოკუსირება, დაახლოებით 1.4 მილიარდი დოლარი ღირს.

ახალ პროდუქტებს შეუძლიათ ზრდის შესაძლებლობები…

თავისი ბიზნესის დამატებითი ზრდისთვის, ჩობანი იყენებს არსებულ ბრენდს მსგავსი პროდუქტების კატეგორიებში, თითოეულს უფრო მაღალი ზრდის ტემპებით, ვიდრე მწიფე იოგურტის ბაზარზე. მაგალითად, ჩობანი აწარმოებს პროდუქციას შემდეგ ბაზრებზე:

• მცენარეული რძე - მოსალოდნელია 11% CAGR 2026 წლამდე
• არარძის პრობიოტიკური სასმელები - მოსალოდნელია 8% CAGR 2026 წლამდე
• ყავის კრემი - მოსალოდნელია 6% CAGR 2026 წლამდე
• მზად არის ყავის დასალევად - მოსალოდნელია 5% CAGR 2026 წლამდე

ახალი პროდუქტების ხაზებიდან მოსალოდნელი ზრდის მაღალი ტემპები მიმზიდველად ჟღერს, მაგრამ ისინი წარმოადგენენ ჩობანის ბიზნესის მხოლოდ ნაწილს. იოგურტის გაყიდვებმა შეადგინა ჩობანის შემოსავლის 86% 25 წლის 2021 სექტემბერს დასრულებულ ცხრა თვეში.

…მაგრამ ახალ პროდუქტებს ახალი კონკურენცია მოაქვს

Chobani-მა შეძლო იოგურტის მოქმედი მწარმოებლების ჩანაცვლება, როგორიცაა Yoplait, რომელიც ეკუთვნის General Mills-ს (GIS) და Danone-ს (DANOY), რათა 20%-იანი წილი მიეღო აშშ-ს იოგურტის ბაზრის 3-ე კვარტალში.

თუმცა, იმ მოლოდინების გასამართლებლად, რომლებიც გამომჟღავნდა მის ჭორების IPO-ს შეფასებაში, ინვესტორებს უნდა სჯეროდეთ, რომ მას შეუძლია იგივე გააკეთოს მრავალი ახალი პროდუქტის კატეგორიაში, თითოეულს ჰყავს თავისი ახალი აბიტურიენტები და მოქმედი კომპანიები. ქვემოთ მოცემულია კონკურენციის არასრული ჩამონათვალი ჩობანის პროდუქციის თითოეულ ბაზარზე.

იოგურტი:

• იოპლეიტი
• დანონი
• ოიკოსი
• Stonyfield Farms
• ფაქიზი
• პირადი ეტიკეტის/სასურსათო მაღაზიის საკუთარი ბრენდი

რძე და რძის ალტერნატივები

• შვრია (OTLY)
• აბრეშუმი (საკუთრება Danone)
• ნუშის ნიავი
• Horizon (მფლობელი Danone)
• პლანეტა შვრია
• So Delicious (კუთვნილი Danone)
• ripple
• პირადი ეტიკეტის/სასურსათო მაღაზიის საკუთარი ბრენდი

ყავის კრემი

• Coffee-mate (საკუთრებაშია Nestle)
• International Delight (კუთვნილი Danone)
• Starbucks (SBUX)
• Ისეთი გემრიელია
• აბრეშუმის
• პირადი ეტიკეტის/სასურსათო მაღაზიის საკუთარი ბრენდი

მზად არის ყავის სასმელების დასალევად

• ლა კოლუმბი
• პეტრები
• Starbucks
• Monster Beverage (MNST) ყავა
• სტოკი (დანონის საკუთრება)
• Califia მეურნეობის
• ადგილობრივი ყავა ადგილობრივი დისტრიბუციით

სადისტრიბუციო პარტნიორებს შეუძლიათ სწრაფად გახდნენ ყველაზე საშიში კონკურენტები

ჩობანი თავის S-1-ში აღნიშნავს, რომ ამჟამად ყიდის თავის პროდუქტებს შეერთებულ შტატებში ~ 95,000 საცალო ობიექტში, მათ შორის მსხვილ სასურსათო მაღაზიებში, როგორიცაა Walmart (WMT), Whole Foods (AMZN), Target (TGT) და Kroger (KR) . თუმცა, ეს ბიზნესები სულ უფრო და უფრო წარმოადგენენ ჩობანის ყველაზე დიდ კონკურენციას.

როგორც აღვნიშნე ჩემს საფრთხის ზონის ანგარიშში ხორცის მიღმა (BYND), საცალო ვაჭრობას აქვთ კონკურენტული უპირატესობა ცალკე სამომხმარებლო სურსათის პროვაიდერებთან შედარებით. საცალო მოვაჭრეები აწარმოებენ უზარმაზარ მოცულობებს მომხმარებლის პრეფერენციების შესახებ, რაც მათ ანიჭებს თავისუფალ წვდომას, რომელ პროდუქტებზე უნდა შემოიღონ კერძო ეტიკეტები და/ან შეინახონ ბრენდის ვერსიები. მაგალითად, Kroger და Walmart უკვე ყიდიან ბერძნული იოგურტის საკუთარ ბრენდს, ხოლო Kroger ყიდის შვრიის რძეს თავისი Simple Truth ბრენდის მეშვეობით.

რამდენადაც საცალო მოვაჭრეები Kroger-დან Sprouts Farmers Market-მდე (SFM) მიდრეკილნი არიან კერძო ეტიკეტებისკენ მარჟის გასაუმჯობესებლად, ჩობანის ძირითადი სადისტრიბუციო პარტნიორები კვლავ გახდებიან მისი კონკურენტები და ეს კონკურენტები ასევე აკონტროლებენ თაროების ადგილს საცალო ადგილებზე. სხვა სიტყვებით რომ ვთქვათ, კონკურენტებს შეუძლიათ ჭობანის თაროზე მოჭრილი ადგილი, რათა ადგილი გააჩინონ საკუთარი პროდუქციის გასაყიდად. 

წამყვანი წილი არ უტოლდება წამყვან მომგებიანობას

მიუხედავად აშშ-ს იოგურტის ბაზრის წამყვანი წილისა, ჩობანი არ ავლენს რაიმე ფასდაკლებით ან ღირებულების უპირატესობას უფრო დიდ კონკურენტებთან შედარებით. მისი უახლოესი თანატოლებიდან Nestle (NSRGY), General Mills, Danone და Oatly (OTLY), ჩობანის წმინდა საოპერაციო მოგება გადასახადის შემდგომ (NOPAT) მარჟა მხოლოდ Oatly-ზე მაღალია და არის 51 Food-ის საბაზრო კაპიტალის საშუალო შეწონილი საშუალოს ნახევარი. დაფარვის ქვეშ მყოფი გადამამუშავებელი ფირმები. ფირმას აქვს უკეთესი საბალანსო ეფექტურობა, რაც ასახულია მისი წამყვანი ინვესტირებული კაპიტალის მონაცვლეობით, მაგრამ ეს არ არის საკმარისი ქვედა მარჟების კომპენსირება, როდესაც საქმე ეხება ინვესტირებული კაპიტალის დაბრუნებას (ROIC).

Chobani's ROIC-ი იკავებს Nestle-ს, General Mills-ს და მთლიანი ინდუსტრიის საბაზრო კაპიტალის საშუალო შეწონილს. იხილეთ სურათი 2.

გასაკვირი არ არის, რომ კომპანია, რომელსაც აქვს ყველაზე მაღალი NOPAT მარჟა დიაგრამა 2-ში, არის General Mills, რომელიც წარმოადგენს სხვადასხვა სამომხმარებლო საკვების ბრენდების მრავალეროვნულ კონგლომერატს და არა მხოლოდ ერთი ბრენდი, რომელიც შემოიფარგლება შედარებით მცირე საბოლოო ბაზრით. General Mills-ის მასშტაბური მასშტაბები განაპირობებს უფრო მეტ ეფექტურობას, გაზრდის ბერკეტს სადისტრიბუციო ობიექტებზე და დივერსიფიკაციას, რაც ჩობანს აკლია.

სურათი 2: ჩობანის მომგებიანობა Vs. კონკურენტები

კონკურენციის შემდგომი ლიმიტები მარჟის გაუმჯობესება

კომპანიები მთელს მსოფლიოში განიცდიან უფრო მაღალი ნედლეულის, შრომისა და ლოგისტიკური ხარჯების ზემოქმედებას. ზოგიერთ კომპანიას, როგორიცაა Sysco (SYY) ან Sprouts Famers Market-ს შეუძლია ეს უფრო მაღალი ხარჯები გადაიტანოს მომხმარებლებს და შეინარჩუნოს მათი მარჟა.

ჩობანს არ გააჩნია ასეთი უპირატესობა სამომხმარებლო კვების მრეწველობის ულტრაკონკურენტული ხასიათის გამო. კომპანიაც კი აღიარებს, რომ თუ ის გაზრდის ფასებს მზარდი ხარჯების ასანაზღაურებლად, მომხმარებლები უბრალოდ შეიძენენ შემდეგ ყველაზე იაფ შემცვლელს. ჩობანი თავის S-1-ში კონკრეტულად აღნიშნავს, რომ „ჩვენ ზოგადად ვერ ვახერხებთ მომხმარებლებისთვის ნედლეულის ხარჯების ზრდას ფასების ზეწოლის გამო“.

საბაზრო წილის გაზრდისას მარჟის გაფართოება ნაკლებად სავარაუდოა, თუ გავითვალისწინებთ კონკურენციას დამკვიდრებული ფირმებისგან, რომლებიც ცდილობენ დაიბრუნონ ბაზრის წილები და ბაზარზე შემავალი სტარტაპები.

მოგება სავარაუდოდ დარჩება მინიმალური ან უარყოფითი

ჩობანი, მიუხედავად მისი მომწიფებული ბიზნესისა (სხვა ბოლოდროინდელ IPO-ებთან შედარებით) და წამყვანი ბაზრის წილის მიუხედავად, არ არის მომგებიანი GAAP-ის ან ძირითადი მოგების საფუძველზე 2019, 2020, ან 25 წლის 2021 სექტემბერს დასრულებული ცხრა თვის განმავლობაში.

ჩობანის მატერიალური დანახარჯები და გაყიდვების საერთო ღირებულება დიდად აისახება ფირმის შედეგებზე. 2018 წელს გაყიდვების ღირებულება შემოსავლის 74%-ს შეადგენდა, ხოლო გაყიდვების, ზოგადი და ადმინისტრაციული ხარჯები შემოსავლის 21%-ს შეადგენდა.

კომპანია იუწყება საოპერაციო შემოსავლის მარჟა 4.6%-ით 2018 წელს. თუმცა, 25 წლის 2021 სექტემბერს დასრულებული ცხრა თვის განმავლობაში, გაყიდვების ღირებულება გაიზარდა შემოსავლის 79%-მდე, ხოლო მისი საოპერაციო შემოსავლის ზღვარი დაეცა მხოლოდ 3.7%-მდე.

Chobani-ის ძირითადი შემოსავალი დაეცა -17 მილიონი დოლარიდან 2019 წელს -21 მილიონ დოლარამდე 2020 წელს. ჩემი შეფასებით Chobani-ის ძირითადი მოგება ცხრა თვისთვის, რომელიც დასრულდა 25 წლის 2021 სექტემბერს არის -19 მილიონი აშშ დოლარი. რამდენადაც ფირმა ახორციელებს ზრდის სტრატეგიას ახალი პროდუქტის ხაზების გაფართოების მიზნით, უფრო დიდი მასშტაბის ძლიერი კონკურენცია, სავარაუდოდ, ხელს უშლის კომპანიას მნიშვნელოვანი პოზიტიური მოგების მიღწევაში უახლოეს პერსპექტივაში.

სურათი 3: ჩობანის შემოსავალი და ძირითადი შემოსავალი: 2019 წლიდან 2021 წლის პირველ ცხრა თვემდე

* მე ვაფასებ ძირითად შემოსავალს ცხრა თვის განმავლობაში, რომელიც დასრულდა 25 წლის 2021 სექტემბერს, ვარაუდით, რომ ძირითადი მოგება გაუმჯობესდა იმავე ტემპით, როგორც მოხსენებული საოპერაციო შემოსავალი 2020 წლის განმავლობაში. 

ჩობანი 51 წლის აშშ-ს იოგურტის ბაზრის 2026%-ით სარგებლობს

ქვემოთ წარმოგიდგენთ მეტ დეტალს, მათ შორის ნათელ, მათემატიკურ მტკიცებულებებს, რომ ჩობანის სავარაუდო 10 მილიარდი დოლარის შეფასება ძალიან მაღალია და გთავაზობთ არამიმზიდველ რისკს/ანაზღაურებას.

10 მილიარდი დოლარის შეფასების გასამართლებლად, ჩობანი უნდა:

• დაუყოვნებლივ გააუმჯობესოს თავისი NOPAT მარჟა 12%-მდე (უდრის საბაზრო კაპიტალის შეწონილი თანატოლთა ჯგუფის საშუალო და 2x ჩობანის მარჟა, სურათზე 2) და
• იზრდება შემოსავალი 23%-ით, ყოველწლიურად 2026 წლამდე, რაც თითქმის 8-ჯერ აღემატება იოგურტის ინდუსტრიის ზრდის მოსალოდნელ ტემპს 2026 წლისთვის და ორჯერ აღემატება მცენარეული რძის ბაზრის მოსალოდნელ ზრდას 2 წლისთვის (ჩობანის ყველაზე სწრაფად მზარდი პროდუქტის ბაზარი).

ამ სცენარით, Chobani გამოიმუშავებს $4.9 მილიარდის შემოსავალს, რაც შეესაბამება Monster Beverage-ის TTM შემოსავალს და თითქმის 4-ჯერ ჩობანის საკუთარ შემოსავალს 2020 წელს. ამ სცენარში, ჩობანის იოგურტის შემოსავალი 2026 წელს[1] უტოლდება აშშ-ს იოგურტის პროგნოზირებული ბაზრის ~51%-ს იმავე წელს, 20%-დან 3-ე კვარტალში. კიდევ ერთხელ, ცნობისთვის, Yoplait-ის 21% 25 წელს არის ყველაზე მაღალი ბაზრის წილი აშშ-ში. 

მსოფლიოს ამ ისტორიაში წარმოუდგენლად იშვიათია კომპანიების რიცხვი, რომლებიც ზრდიან შემოსავალს 20%+ ყოველწლიურად ასეთი ხანგრძლივი პერიოდის განმავლობაში, რაც კიდევ უფრო არარეალურს ხდის ჩობანის მოსალოდნელ IPO-ს შეფასებისას გამომჟღავნებულ მოლოდინებს. ჩობანის მიერ არჩეულ 2010-2020 წლებშიც კი შემოსავალი გაიზარდა „მხოლოდ“ 19%-ით, ყოველწლიურად გაზრდილი.

DCF სცენარი 2: მთელი ბიზნესი იზრდება პროდუქტის ყველაზე სწრაფად მზარდი ბაზრის ტემპით

ჩვენ განვიხილავთ DCF-ის დამატებით სცენარს, რომელიც ხაზს უსვამს მინუს რისკს, თუკი ჩობანის მთელი ბიზნესი ისე სწრაფად განვითარდება, როგორც მცენარეული რძის ბაზრის პროგნოზირებული ზრდა, რომელიც მოსალოდნელია ყველაზე სწრაფად მზარდი (2026 წლის განმავლობაში) ბაზარი, რომელშიც ჩობანი მუშაობს.

თუ ჩავთვლი ჩობანის:

• NOPAT მარჟა მაშინვე უმჯობესდება 10%-მდე (დანონის ზღვარზე 9%) და
• შემოსავალი იზრდება 11%-ით (მცენარეზე დაფუძნებული რძე პროგნოზირებულია CAGR 2026 წლამდე) ყოველწლიურად 2026 წლამდე, შემდეგ 

ჩობანის ღირებულებაა $3.6 მილიარდი, რაც 64%-ით ნაკლებია IPO-ს ჭორების შეფასებასთან შედარებით. იხილეთ მათემატიკა ამ საპირისპირო DCF სცენარის უკან. ამ სცენარით, ჩობანის გაყიდვები 2026 წელს კვლავ წარმოადგენდა აშშ-ში იოგურტის პროგნოზირებული გაყიდვების 34%-ს 2026 წელს.

თუ ჩობანი იბრძვის მარჟების გაუმჯობესებისთვის ასეთი სწრაფი ტემპით ან შემოსავლების გაზრდას უფრო ნელა მზარდი პროდუქტის ბაზრების შესაბამისად, აქცია შეიძლება კიდევ უფრო ნაკლები ღირდეს.

DCF სცენარი 3: ჩობანი ემთხვევა Danone-ის მინდვრებს

მე განვიხილავ DCF-ის დამატებით სცენარს, რათა ხაზგასმით აღვნიშნო კლების რისკი, თუ Chobani-ის მარჟა ემთხვევა Danone-ს და შემოსავალი უფრო გაიზრდება მისი სხვა პროდუქტის ბაზრების შესაბამისად.

თუ ჩავთვლი ჩობანის:

• NOPAT ზღვარი მაშინვე უმჯობესდება 9%-მდე და
• შემოსავალი იზრდება 7%-ით ყოველწლიურად (2x Chobani-ის შემოსავალი CAGR 2013-2020 წლებში და მეტი შეესაბამება ყავის კრემის, ყავის სასმელის და პრობიოტიკური სასმელის ბაზრების მოსალოდნელ CAGR-ებს) 2026 წლამდე, შემდეგ

ჩობანის ღირებულება მხოლოდ 2.1 მილიარდი დოლარია - 79%-ით ნაკლები IPO-ს ჭორების შეფასებით. იხილეთ მათემატიკა ამ საპირისპირო DCF სცენარის უკან.

სურათი 4 ადარებს ფირმის ნაგულისხმევ მომავალ NOPAT-ს ამ სამ სცენარში მის ისტორიულ NOPAT-თან. კონტექსტისთვის, მე ასევე შევიტან 2020 წლის NOPAT სამომხმარებლო საკვების ფირმების Post Holdings (POST), Treehouse Foods (THS) და B&G Foods (BGS). მე არ შემიძლია ჩავრთო ჩობანის უახლოესი კონკურენტები (სურათი 2-ში ჩამოთვლილი) იმის გამო, რომ თითოეული ფირმის შესაბამისი NOPAT ფაქტიურად არ არის ჩარტში.

დიაგრამა 4: გავრცელებული ინფორმაციით, IPO– ს შეფასება ძალიან მაღალია

თითოეული ზემოაღნიშნული სცენარი ასევე ვარაუდობს, რომ ჩობანი ზრდის შემოსავალს, NOPAT-ს და FCF-ს საბრუნავი კაპიტალის ან ძირითადი საშუალებების გაზრდის გარეშე. ეს დაშვება ძალზე ნაკლებად სავარაუდოა, მაგრამ საშუალებას მაძლევს შევქმნა საუკეთესო შემთხვევის სცენარები, რომლებიც აჩვენებენ არაჩვეულებრივად მაღალ მოლოდინებს, რომლებიც ჩადებულია მიმდინარე შეფასებაში.

შეზღუდული სულელური ფულის შეძენის რისკი

დამოუკიდებლად, ჩობანი ნაკლებად სავარაუდოა, რომ გამოიმუშავებს მოგებას, რომელიც საჭიროა 10 მილიარდი დოლარის მოსალოდნელი შეფასების გასამართლებლად, მაგრამ ყოველთვის არის პოტენციალი, რომ უფრო დიდი სულელი შეიძინოს კომპანია. თუმცა, ჩობანის არჩევა, როგორც საზოგადოებრივი სარგებლის მქონე კორპორაცია, გამოსყიდვის ალბათობას ნაკლებად ხდის. როგორც საზოგადოებრივი სარგებლის მქონე კორპორაცია, ჩობანი ვალდებულია დააბალანსოს აქციონერებისა და ყველა დაინტერესებული მხარის ინტერესები, რამაც შეიძლება გამოიწვიოს „მოქმედებები, რომლებიც არ გაზრდის აქციონერთა ღირებულებას“. 

ჩობანს აქვს მრავალი დებულება, რომელიც ახორციელებს აღებას, რაც უფრო ძვირი/გართულებს შესყიდვას, თუ დამფუძნებელი შეწყვეტს კომპანიაში ხმის მიცემის უფლებამოსილების მინიმუმ ორმოცდაათი პროცენტის ფლობას. დებულებები მოიცავს კლასიფიცირებული დირექტორთა საბჭოს შექმნას (ასევე ცნობილია, როგორც ეტაპობრივი საბჭო, სადაც წევრები ასრულებენ ეტაპობრივად 3 წლიან ვადით, ასე რომ საბჭოს მხოლოდ ნაწილი შეიძლება შეიცვალოს ერთ ჯერზე), აქციონერთა შესაძლებლობას, მოიწვიონ სპეციალური შეხვედრები და აკრძალონ. აქციონერებს არ შეუძლიათ დირექტორთა საბჭოში ვაკანსიების შევსება.

დააკვირდით ამ წითელ დროშებს

მაღალი შეფასებით, რომელიც გულისხმობს შემოსავლების და მოგების მნიშვნელოვან გაუმჯობესებას, ინვესტორებმა უნდა იცოდნენ, რომ ჩობანის S-1 ასევე შეიცავს ამ სხვა წითელ დროშებს.

საჯარო აქციონერებს სათქმელი არ აქვთ: ჩობანის IPO-ში და ზოგიერთ სხვა ბოლოდროინდელ IPO-ში ინვესტიციის მინუსი არის ის ფაქტი, რომ აქციები მცირედ იტყვიან კორპორატიულ მართვაზე. ინვესტორები IPO-ში მიიღებენ A კლასის აქციებს, თითო აქციაზე მხოლოდ ერთი ხმით. ჩობანის დამფუძნებელი და აღმასრულებელი დირექტორი ჰამდი ულუკაია ირიბად ფლობს B კლასის აქციების 100%-ს, თითოეულ აქციაზე ათი ხმით.

მიუხედავად იმისა, რომ ხმის კონკრეტული პროცენტი ჯერ არ არის გამჟღავნებული, ჩობანი თავის S-1-ში აღნიშნავს, რომ „ჰამდი ულუკაია შეძლებს გააკონტროლოს ის საკითხები, რომლებიც საჭიროებს აქციონერის დამტკიცებას... საკუთრების კონცენტრაციის ეს კონცენტრაცია ნაკლებად სავარაუდოა, რომ ჩვენი A კლასის მფლობელებს ან ჯგუფს. ჩვეულებრივი აქცია შეძლებს გავლენა მოახდინოს ჩვენს მართვაზე ან ჩვენი ბიზნესის მიმართულებაზე. ”

სხვა სიტყვებით რომ ვთქვათ, ჩობანი იღებს ინვესტორთა კაპიტალს თავისი IPO-ს მეშვეობით, ხოლო ფაქტობრივად არ აკონტროლებს კორპორატიული გადაწყვეტილებების მიღებასა და მართვას. ულუკაიას მიერ კომპანიის კონტროლს უნდა ჰქონდეს ფასი A კლასის აქციების ფასით ფასდაკლება მათ შინაგან ღირებულებამდე.

არასამთავრობო GAAP EBITDA უკეთესად გამოიყურება, ვიდრე რეალობა: მორგებული EBITDA აძლევს მენეჯმენტს მნიშვნელოვან თავისუფლებას, თუ როგორ წარმოაჩენს შედეგებს და ჩობანის მენეჯმენტი სრულად იყენებს მას. მაგალითად, ჩობანის შესწორებული EBITDA 2020 წელს ამოიღებს $16.3 მილიონს (შემოსავლის 1%) ახალი პროდუქტების გამოშვებასთან დაკავშირებულ ხარჯებს და $4.4 მილიონი საფონდო კომპენსაციის ხარჯებს. ყველა ელემენტის ამოღების შემდეგ, ჩობანი იტყობინება, რომ 191 წელს შეცვალა EBITDA 2020 მილიონი აშშ დოლარით. იმავდროულად, ეკონომიკური მოგება, ბიზნესის ნამდვილი ფულადი ნაკადები, გაცილებით დაბალია და 34 მილიონი აშშ დოლარია.

მიუხედავად იმისა, რომ ჩობანის კორექტირებული EBITDA მიჰყვება იგივე ტენდენციას, როგორც ეკონომიკური მოგება 2019 წლიდან 2020 წლამდე, ინვესტორებმა უნდა იცოდნენ, რომ ყოველთვის არის რისკი იმისა, რომ შესწორებული EBITDA შეიძლება გამოყენებულ იქნას მომავალი მოგების მანიპულირებისთვის.

ჩემი ფირმის Robo-Analyst Technology მიერ ნაპოვნი კრიტიკული დეტალები ფინანსურ ფილმებში

ქვემოთ მოცემულია ჩობანის S-1-ის Robo-Analyst-ის დასკვნებზე დაფუძნებული შესწორებების სპეციფიკა:

შემოსავლის ანგარიშგება: მე განვახორციელე $137 მილიონის კორექტირება, 137 მილიონი აშშ დოლარის არასაოპერაციო ხარჯების (შემოსავლის 10%) მოხსნის წმინდა ეფექტით. ჩობანის შემოსავლის უწყისში შეტანილი ყველა კორექტირება შეგიძლიათ იხილოთ აქ.

ბალანსი: მე განვახორციელე 120 მილიონი აშშ დოლარის კორექტირება ინვესტირებული კაპიტალის გამოსათვლელად, ინვესტიციის კაპიტალის 72 მილიონი დოლარით გაზრდის წმინდა ეფექტით. ყველაზე შესამჩნევი კორექტირება იყო $21 მილიონი სხვა ყოვლისმომცველი შემოსავალი. ეს კორექტირება წარმოადგენდა მოხსენებული წმინდა აქტივების 3%-ს. ჩობანის ბალანსზე შეტანილი ყველა კორექტირება შეგიძლიათ იხილოთ აქ.

შეფასება: მე მოვახდინე 1.5 მილიარდი დოლარის კორექტირება აქციონერთა ღირებულებაში, აქციონერთა ღირებულების 1.5 მილიარდი დოლარით შემცირების წმინდა ეფექტით. აქციონერთა ღირებულების ყველაზე დიდი კორექტირება იყო $1.5 მილიარდი მთლიანი დავალიანება. ეს კორექტირება წარმოადგენს IPO-ს მოსალოდნელი შეფასების 15%-ს. იხილეთ ჩობანის შეფასების ყველა კორექტირება აქ.

გამჟღავნება: დევიდ ტრენერი, კაილ გუსკე II და მეთიუ შულერი არ იღებენ კომპენსაციას, რომ დაწერონ რაიმე კონკრეტული მარაგი, სტილი ან თემა.

[1] ნაგულისხმევი ბაზრის წილის გამოსათვლელად, ვივარაუდოთ, რომ ჩობანის იოგურტის გაყიდვები შეადგენს შემოსავლის 80%-ს, რაც 86 წლის 25 სექტემბრის დასრულებული ცხრა თვის შემოსავლის 2021%-დან შემცირდა.